品牌历史悠久

青岛啤酒产自青岛啤酒股份有限公司，公司的前身是国营青岛啤酒厂, 1903年由英、德两国商人合资开办, 是我国最早的啤酒生产企业。

品牌国内龙头

目前，青岛啤酒公司在国内18个省、市、自治区拥有55家啤酒生产厂和麦芽生产厂，构筑了遍布全国的营销网络，基本完成了全国性的战略布局。现啤酒生产规模、总资产、品牌价值、产销量、销售收入、利税总额、市场占有率、出口及创汇等多项指标均居国内同行业次席。

品牌市场国际化

青岛啤酒已连续多年跻身中国500最具价值品牌榜，并于2009年跻身世界品牌500强。作为内地首家在海外上市的企业，青岛啤酒已成为世界第六大啤酒制造商，为最早走向国际化的中国品牌之一。

青岛啤酒的愿景是成为“拥有全球影响力品牌的国际化大公司”，自1903年建立以来，青岛啤酒从停止过国际化的步伐。目前，青岛啤酒已经实现了市场、品牌和资本运作的国际化。

青岛啤酒远销美国、日本、德国、法国、英国、意大利、加拿大、巴西、墨西哥等世界62个国家和地区,居中国啤酒出口量首位，占到中国啤酒出口量的50%以上。目前，已经形成北美、欧洲、东南亚三个强力出口三角架。

在中国的快速消费品企业中，最可能成为世界性的消费品牌，估计是青岛啤酒。白酒类企业，因为口感、消费文化、和酒精度数烈性等原因，很难推广到国外。红酒类企业，也基本没有出现过风行世界、取得垄断地位或行业龙头地位的品牌，因为葡萄酒企业的生产非常讲究地域性，很难大规模复制生产。而其他的国内知名消费企业，伊利、蒙牛、双汇等，还在行业混战期挣扎，只能维持较低的收益率。

啤酒行业同样也正处于战国时期，属于微利行业，行业竞争较为激烈，在行业整体增速放缓的情况下（09年行业完成啤酒产量4294万千升，同比增速只有4.7%），市场竞争的焦点也上升至规模、营销和品牌的比拼。目前国内啤酒行业的三大寡头格局已基本确定，青岛啤酒、华润雪花、燕京啤酒三家巨头市场集中度达到44。8%，而且与其他企业差距逐渐拉大。

青啤凭借百年品牌、渠道以及完善的市场布局等优势保持了高于行业的增速。青岛啤酒09年啤酒销售591万千升，同比增长9.9%，销售收入177.61亿，同比增长12.5%，净利润12.53亿，同比增长79.2%。通过产品结构的调整，发展中高端品牌，实现了利润增长高于收入增长，收入增长高于销量增长的好势头。

之前对青啤没兴趣是因为他的roe一直很低，08年以前一直低于10%，但后来发现近几年青啤ROE其实一直在呈稳步上升趋势，09年ROE已经达到15%，并且这种上升趋势背后是带有持续性的。

青啤的发展战略分两个阶段，第一阶段是2001年前的“做大做强”，第二阶段是“做强做大”。

第一阶段 做大做强

从1993年开始，青啤总经理彭作义希望借着收购当地啤酒品牌来打入不同省市的大众市场。青啤以”做大做强” 及 “低成本收购”作为整个收购策略的蓝图及核心，并以增加产量到300万吨及增加市场占有率到10%以上为目标。

到2001年，青啤已完成了四十多项收并活动，厂房遍布十七个省市。生产量由96年的35万吨升至2001年的251万吨，而市场占有率也由96年的3%升至2001年的11%，成为全国最大啤酒生产企业。

但因为盲目的并购和做大，收购的中低端品牌利润单薄甚至亏损严重，青啤只有靠高端品牌的利润补贴大量低端品牌的亏损，青啤于2001年的生产能力已超过三百六十万吨，但产量只有二百五十万吨，厂房空置率更高达百分之三十，严重浪费生产力及资源。结果是青啤的边际利润的表现在三大啤酒厂中明显最差，青岛啤酒只有1.80%，而拥有燕京啤酒的北京控股就有13.90%，而华润雪花啤酒也高达9.86%而大幅超过青啤。可见过往的急速收购活动对青啤害多于利。

第二阶段做强做大

盲目的做加法令青啤尝到大而不强的弊端，于是开始做精益管理，开始做减法。

青啤的改革的措施有

（1）架构重组：以前青啤四十多个分公司都是独立营运，因此销售网络、物流配送等重叠严重，造成营运效率低下。改革后引入组建八个事业部，把全国的子公司按区域收归各事业部，划小范围管理，统一产供销、市场及行政管理，共同使用运输、分销等系统以实现资源优化配置，节省人手及成本。

（2）品牌重组：四十多个品牌多且难以管理，经常出现各品牌互相重叠竞争现象，重组后把品牌缩减到10个以下。09年起，公司计划用三年时间贯彻“1+3”的品牌战略规划，即重点发展青岛啤酒主品牌和第二品牌汉斯、山水、崂山。2009年主品牌销量占比将从2006年的36%左右提高到48%左右；第二品牌销量占比将从2006年的40%左右提高到48%左右。
（3）增减子公司股权

（4）减慢收购速度。

通过第一阶段的加法，青啤成为了全国做大的啤酒企业。通过第二阶段的减法，青啤正在成为全国最强也是最大的啤酒企业。也是因为第二阶段的减法效应慢慢显现，所以青啤ROE（非加权）从05年的6.15%上升到了09年的15%

青啤的成长拐点已经出现。

定性分析完毕，定量分析开始

上数据

10中 09 08 07 06 05

加权平均ROE 9.61% 16.56% 10.12 7.95 7.06 5.81

（扣除非经常性收益）

ROIC 9.24 17.89 9.74 8.46

销售毛利率 44.2 42.9 40.66 41.63 41.7 40.68

销售净利率 8.77 7.2 4.58 4.36 3.72 3.03

三费占比 25.9 25.2 24.46 24.16 25 24.4

主营收入增长率 9.03 12.5 16.88 15.86 16.5 16.2

资产负债率 47.86 42.4 48.79 48.13 39.9 41.88

流动比率 1.49 1.57 1.2 0.8 0.95 0.83

反正要动笔头打草稿运算，顺便直接演示一下ROIC计算过程

ROIC为投入资本收益率 ROE反应不了杠杆使用情况，ROIC可以反映这个问题

NOPLAT为税后营运利润，也即息前税后收益，EBIT为息税前收益 IC为投入资本

这里要扣除非经常性投资收益，

EBIT=营业利润+财务费用-非经常性投资收益，

非经常性投资收益为交易性金融资产的公允价值变动损益、一次性的证券转让收益、一次性的股权转让收益，至于“来自联营企业、合营企业的投资收益”则属于经常性的、正常的经营利润。

IC=投入资本=股东权益净资产+有息负债-非经营性资产=股东权益净资产+期初短期借款+期初长期借款+期初应付债券+期初一年内到期非流动负债+少数股东权益-非经营性资产

ROIC =NOPLAT/IC=EBIT(1-所得税率）/IC

EBIT10半=10.07+0.29-(0+0)=10.36亿

注： 因为10年半年报公允价值损益为零，而投资收益都为长期股权投资，不属一次性收益，所以非经常性投资收益为零

10年中所得税率=2.41/11.12=21.67%

NOPLAT=EBIT(1-所得税率）=10.36*（1-21.67%）=8.11

期初有息负债=1.53+0.28+0+0.28+3.43=5.52

期初权益净资产=82.21

非经营性资产 此项青啤应该为零，从它的投资收益看出都是来自经营性收益

所以IC=5.52+82.21-0=87.73

10年中ROIC=8.11/87.73=9.24%

09年

EBIT=15.89+0.63-(-0.02+0.1-0.02)=16.67

所得税率=4.4/17.39=25.3%

NOPLAT=16.67*(1-25.3%)=12.45

IC=（4.15+0.16+0+1.12+3.35）+60.82-0=69.6

ROIC=12.45/69.6=17.89

08年

EBIT=9.89+0.46-(0.25-0.27)=10.37

所得税率=3.74/11.08=33.75%

NOPLAT=10.37*(1-33.75%)=6.87

IC=(9.71+0.91+0+4.79)+55.09-0=70.5

ROIC=9.74

07

EBIT=8.86+(-0.06)-(-0.19-0.01)=9

所得税率=4.06/10.04=40.4%

NOPLAT=9*(1-40.4%)=5.36

IC=6+0.53+0+4.53+52.28=63.34

ROIC=8.46

由于06年05年报找不到，只找到香港版的年报，其中的三表全是英文，为免看错数据所以直接略过不再分析

分析：ROE 和ROIC 这几年一直在提高，ROE已经上升到09年15%以上并且有继续上升趋势，并且并非靠提高财务杠杆实现的，资产负债率并没有上升一直维持47%、48%幅度，看 roic也可以看出这一点

ROE=ROIC+(ROIC-r)*DEL

r为税后利息率=税后利息/净负债

DEL为净财务杠杆=净负债/权益净资产

这种ROE 和ROIC同步上升是个很好的趋势现象

销售毛利率和销售净利率也在稳步提高，说明销售产品结构向中高档转化

主营业务销售收入增幅放慢，不是很好势头，但这是因为大环境的整个行业啤酒销量增幅已经放缓，青啤能保持高于行业整体增幅几个百分点，是大概率事件

三费占比几年一直比较稳定，但降不下来，提醒这啤酒行业竞争激烈，销售费用没办法降下来

资产债率很稳定，说明企业对财务控制还是比较稳当的，当然，比不上白酒类的好企业，须知道茅台之类不需要财务杠杆也可以做的非常漂亮

流动比率逐步提高到1.5以上了，企业的还债能力增强，向好势头发展

综上分析，青啤的成长拐点应该已经出现，未来是个分享优质成长时期的好机会

DCF模型和估值先不做，应为还不很了解企业的成长前景，下一步再做