作者：散人

一、 大致定价:

公司

上市地

股价

PE

PB

双汇

中国

49.5

32.3

10.7

雨润

香港

29.1

34.2

4.9

众品

美国

15.0

11.4

1.6

得利斯

中国

18.6

68.4

3.8

众品现在的价格比较有吸引力,只有11倍PE,1.6倍PB;

二、 行业环境

1. 行业增长:总量随GDP和收入水平提高而增长;

2. 行业整合:放心肉的市场不断扩大,行业整合发展空间很大;

三、 价值链定位:

公司

期间

上游占比

下游占比

公司

期间

上游占比

下游占比

双汇

2009

34.5%

60.5%

双汇

2008

38.7%

57.1%

雨润

2009

78.2%

20.5%

雨润

2008

78.9%

21.2%

众品

2009

85.4%

12.8%

众品

2008

89.9%

10.1%

得利斯

2009

53.3%

46.7%

1. 双汇强于下游,即火腿肠等低温和高温肉制品:

2. 雨润强于上游屠宰的低温肉,冷鲜肉的比例达,毛利高;

3. 众品的冷鲜肉比例比雨润小,而冷冻肉比例较大

4. 得利斯接近于双汇,基本上游,下游各半;

四、 盈利能力及成长性分析:

公司名称

会计期间

货币

营业额

主营利润

营收增长率

毛利率

主营利润率

销售费用比率

管理费用比率

所得税率

双汇

2009A

RMB

283.5

12.425

9.0%

9.6%

4.4%

3.9%

1.3%

19.2%

雨润

2009A

HKD

138.7

12.927

6.5%

15.6%

9.3%

3.7%

2.3%

7.5%

得利斯

2009A

RMB

11.1

0.881

-7.1%

17.4%

7.9%

6.3%

1.8%

20.7%

众品食业

2009A

USD

7.3

0.468

34.5%

11.9%

6.4%

2.0%

2.6%

7.7%

公司名称

会计期间

货币

营业额

主营利润

营收增长率

毛利率

主营利润率

销售费用比率

管理费用比率

所得税率

双汇

2008A

RMB

260.1

9.783

9.0%

3.8%

3.8%

1.3%

22.8%

雨润

2008A

HKD

130.2

9.162

12.1%

7.0%

4.2%

2.4%

8.2%

得利斯

2008A

RMB

12.0

0.843

14.1%

7.0%

4.5%

1.2%

15.9%

众品食业

2008A

USD

5.4

0.334

85.2%

12.7%

6.2%

1.8%

3.3%

7.3%

1. 众品增长最快,2009年营业额增长34.5%,而得利斯是减少7.1%,显然,得利斯的财报里的解释:子公司销售价格下降导致营业额下降只是敷衍了事,大家的价格都下降了,为什么竞争对手的营业额仍然在增加?

2. 整个行业的毛利率都不高;

3. 得利斯的毛利率和双汇的毛利率出现矛盾,按理说业务一半集中在下游,毛利率应该相近才对,而且双汇的品牌知名度高于得利斯,得利斯怎么会有这么高的毛利率?是否是为上市而粉饰了报表?还是其产品的定位比双汇高端,所以毛利率更高?需要进一步调查分析;

4. 得利斯和双汇的税率接近也说明其产品下游部分较多(上游的屠宰是免税的),雨润和众品的产品则集中在上游;但双汇的毛利率居然低于上游定位的雨润和众品,是其低价战略的意图?还是其虽然有品牌,但溢价能力并不强?

五、 ROE分析:

公司名称

会计期间

利润率

资产周转率

ROA

财务杠杆系数

ROE

双汇

2009A

3.2%

4.928

15.8%

1.55

24.5%

雨润

2009A

12.6%

1.072

13.5%

1.54

20.8%

众品食业

2009A

6.3%

1.458

9.2%

1.68

15.4%

得利斯

2009A

5.7%

0.679

3.9%

1.27

4.9%

公司名称

会计期间

利润率

资产周转率

ROA

财务杠杆系数

ROE

双汇

2008A

2.7%

5.837

15.7%

1.47

23.1%

雨润

2008A

8.7%

1.565

13.7%

1.59

21.7%

众品食业

2008A

5.8%

1.637

9.5%

1.73

16.4%

得利斯

2008A

5.6%

1.892

10.6%

1.54

16.4%

1. 双汇的周转率非常高,导致ROE高;

2. 得利斯的毛利率虽然高,但利润率低,周转率也低,导致ROE最低;

六、 ROE分解及资产管理能力分析:

公司名称

会计期间

运营EBI比率

运营资产周转率

运营ROA

杠杆收益

校正ROE

应收款周转天

存货周转天

应付款周转天

PPE周转率

有形资产周转率

资产利用率

双汇

2009A

3.5%

16.415

56.6%

-29.9%

26.7%

1

19

8

15.83

7.7

65.2%

雨润

2009A

9.1%

1.515

13.7%

0.5%

14.2%

15

29

11

2.63

1.7

80.3%

众品食业

2009A

6.7%

2.481

16.7%

-2.1%

14.6%

10

19

4

2.81

2.4

70.3%

得利斯

2009A

7.0%

1.821

12.8%

-7.4%

5.5%

16

57

33

2.08

0.9

45.6%

公司名称

会计期间

运营EBI比率

运营资产周转率

运营ROA

杠杆收益

校正ROE

应收款周转天

存货周转天

应付款周转天

PPE周转率

有形资产周转率

资产利用率

双汇

2008A

3.0%

15.133

44.9%

-19.0%

25.9%

1

14

6

16.11

8.6

70.4%

雨润

2008A

6.1%

2.124

12.9%

3.3%

16.2%

12

22

13

4.6

2.5

85.5%

众品食业

2008A

6.3%

2.613

16.5%

-0.3%

16.2%

1

12

6

3.18

2.8

72.1%

得利斯

2008A

6.3%

2.433

15.4%

1.1%

16.4%

17

37

10

3.64

2.9

90.7%

1. 运营EBIT利润率都差不多,双汇稍微低些,但双汇的运营资产周转率高得惊人,所以其ROE远超过同行;

2. 得利斯既然和双汇产业链接近,应该在运营资产周转率上和双汇相近,为什么差这么远?09年是募集资金尚未使用,拉低了周转率,从资产利用率上可以看出.但08年的周转率也和双汇相去甚远,为什么?是效率低还是其他什么因素?

3. 雨润和众品非常接近,和他们的产业链定位相符;

4. 另外,得利斯在存货周转天数也比同行高,超过一个月,而同行都在一个月内,为什么?

七、 企业优势劣势:

1. 双汇是行业龙头,而且其产品主要在下游,更像是一个消费品公司,而不是一个农业大宗商品公司,这点从其资产周转率可见一斑;虽然毛利率和利润率低,但高资产周转率提高了ROE至20%以上.如果其现在是奉行低价抢市场,狙击竞争对手,一旦将来地位稳固,稍微提价,利润将非常丰厚.如果是因为竞争对手的紧逼而导致其价格低,则说明行业的竞争非常激烈,竞争对手不容小觑.

2. 雨润是上游屠宰和冷鲜肉的龙头,但在巩固其上游产业链地位的同时,进军下游;

3. 第三名是山东金锣;(新加坡上市,没找到资料);

4. 众品是上游的跟随者,但增长最快,也有一定的竞争力;

5. 得利斯表面上看是下游的跟随者,但其资产周转率却和其定位不相称,有诸多疑点需要调查才能分析清楚.

八、 风险:

1. 行业竞争非常激烈,从毛利率可见一斑;

2. 上游是重资产型的业态,而下游接近消费品行业,相对来说是轻资产业态,但似乎品牌的溢价能力还不强;

3. 猪肉的养殖和价格变化大,对行业影响较大;

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